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黄金配资:申万宏源:利空逐渐揭晓 维持债牛未完观点不变

时间:2019/4/15 11:06:37  作者:  来源:  查看:4  评论:0
内容摘要:  上周五公布的3月出口如期反弹、社融超预期或将令债市短期跌幅加深,这也是我们判断4月债市震荡偏弱的原因之一。对于后期,我们维持19年社融全年高点在12.5%以上的乐观预判,同时也提示两点,一是,资金回表过程,社融增速有虚高成分,二是,融资宽松初期社融快速反弹,但经济并不会很快就...
  上周五公布的3月出口如期反弹、社融超预期或将令债市短期跌幅加深,这也是我们判断4月债市震荡偏弱的原因之一。对于后期,我们维持19年社融全年高点在12.5%以上的乐观预判,同时也提示两点,一是,资金回表过程,社融增速有虚高成分,二是,融资宽松初期社融快速反弹,但经济并不会很快就好转,生产和下游需求仍整体偏弱,社融反弹+经济下行的组合下,我们维持债牛未完的观点。

  短期内重点关注下周将公布的3月经济数据以及央行操作。到目前为止,4月债券市场表现符合我们提示的震荡偏弱的格局。我们维持整体看多5-8月债市的观点不变。

  上周资金面特别是隔夜资金利率出现显著上行,但压力暂时不大,下周进入税期,4月是缴税大月,如果流动性继续趋紧,重点关注央行货币政策动向。当前并没有迹象表明货币政策趋势性收紧,税期流动性收紧压力下,央行或在月中前后适时进行流动性投放以适当维稳资金面,但也不是大水漫灌的概念,预计未来一段时间资金面将继续维持低位震荡。

  下周即将公布3月经济数据,参考此前公布的3月PMI指数,预计春节复工影响下3月工业增加值同比将有所反弹,此外,随着3月社融中长贷、专项债和非标资金的好转,确定性比较高的是基建增速的反弹继续,预计整体数据组合不会太差,经济复苏预期短期仍难证伪。

  回顾上周公布的3月通胀、进出口和金融数据:

  (1)3月金融数据好于预期,信贷、专项债放量,非标融资单月转正,维持对全年社融增速相对乐观的判断。我们此前在1月4日发的报告《2019年社融如何走?对债市影响几何?》中的预测是2019年社融全年高点在12.5%以上,接近13%,基本是市场最乐观的预判,当前我们继续维持该判断。全年结构上主要关注信贷和专项债的放量,以及关注非标政策边际放松带来非标融资的逐步修复。3月社融的反弹结构也验证了这一点,信贷、专项债放量,非标融资单月转正。

  具体来看3月新增社融结构:一,非标融资3月单月净融资转正(824亿元),同比大幅多增3353亿元。其中未贴现汇票单月波动较大,3月表现较好;委托贷款和信托贷款同比改善幅度(+780和+885亿元)都在扩大,这一点与用益信托统计数据一致,3月新发集合信托产品规模好于去年同期。二,3月信贷数据略超预期,1-3月累计多增1.44万亿,表现也偏强。结构上,居民和企业部门信贷数据都有改善,非银部门贷款大幅缩减。其中,居民短贷表现强劲(同比多增2262亿),中长贷随着房地产销售局部回暖有改善(同比多增835亿),企业部门短贷和中长贷同步改善,中长期贷款改善尤为明显。预计将对3月基建增速继续形成一定支撑。三,3月企业债净融资正常修复,规模与去年同期相近,此外,计入3月社融的专项债净融资2532亿元,对社融存量增速有约0.1个百分点的拉动。

  (2)1季度出口和进口增速整体延续下行趋势,从一定程度上反映海外和国内经济下行压力仍在,难言企稳。一方面,春节错位带动出口回升,季节性可解释出口73%左右的反弹。虽然1-3月的出口增速波动较大,但是整体看1季度出口增速回落明显。从季度变动来看,按美元计价我国19年1季度出口同比增速为1.4%,而对比18年1-4季度同比增速分别为13.7%/11.5%/11.7%/3.9%,自去年年初以来出口下行趋势延续。另一方面,3月进口表现弱于季节性,1季度进口整体增速也明显回落。按美元计价,我国19年1季度进口同比为-4.8%,对比18年1-4季度同比增速分别为19.4%/20.6%/20.4%/4.4%。自2018年2季度以来延续单边下行。

  虽然贸易战进展会影响市场情绪,但是出口的方向变化最终还是取决于海外经济走势。在海外经济整体回落的背景下,预计国内出口延续下行。春节错位因素消失后,4月出口增速预计将回落至个位数增长。对债市而言,3月外贸数据并未有太多超预期,对债市冲击不大。

  (3)通胀同比反弹,但新涨价仍弱,猪周期不足以改变货币政策方向。1月CPI同比升至2.3%,环比-0.4%;PPI同比小幅反弹至0.4%,环比0.1%。具体来看:1)CPI中食品价格同比4.1%、环比-0.9%,其中猪肉价格受供给收缩影响环比逆季节性上涨1.2%,鲜果和酒类价格环比小幅回升,此外的鲜菜、牛羊肉、蛋类价格都随天气的回暖和春节结束环比回落。2)非食品部分同比1.8%、环比-0.2%,其中波动较大的,一是春节之后旅游等服务价格快速回落,符合季节性,二是随着3月期间成品油价格走高叠加低基数,交通工具用燃料同比环比都显著走高。 3)PPI环比和同比都小幅反弹。其中按行业来看,石油、黑色金属、有色等产业链环比上涨,煤炭、纸制品、化学等环比下跌。随着4月安监检查加强,工业品价格可能受影响有所上涨,但考虑今年翘尾因素的大幅走弱,油价走势也趋于平稳,全年PPI中枢将较低,高点预计在二季度。


  关于通胀数据,翘尾因素和猪价逆季节性上行影响下,CPI同比如期走高,但幅度并未超预期,PPI表现仍偏弱。对于二季度,猪周期和翘尾或继续推升CPI同比,对债市预期的扰动仍然会有,但食品价格涨价带动的CPI小幅上行不会影响货币政策,稳增长和降低实体融资成本仍然是当前的主要目标。

  海外方面,我们继续跟踪英国脱欧进展:4月11日英国与欧盟达成一致,将脱欧日期延后至10月31日,欧盟将于6月审核进程,在此之前英国仍保留完整成员国权利;若脱欧协议得到通过,英国可以在5月22日欧盟选举之前脱欧。从最新进展看,无协议脱欧概率已经大幅下行,大多数欧盟成员国对于延后期限态度有所缓和、有利于实际谈判进展。从IMF分析看,若无协议脱欧发生,英国所受到冲击效果是欧盟的7倍,英国政府及议会必将全力避免此结果。预计大概率英国将拖长谈判期限,进而带动英镑及欧元汇率企稳,但仍然需要关注二季度5月22日、6月30日关键日期前后可能的预期波动。

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